自2014年以來，人民幣匯率結(jié)束十年的升值趨勢進(jìn)入貶值通道。為了穩(wěn)定人民幣兌美元匯率，中國央行頻繁在外匯市場上賣美元、買人民幣。而對外匯市場的持續(xù)干預(yù)，導(dǎo)致中國外匯儲備存量的快速下降。從2014年6月底至2016年5月底，中國的外匯儲備存量由3.99萬億美元下降至3.19萬億美元，在不到兩年時間內(nèi)縮水了8000億美元。

盡管美元兌其他國際貨幣（例如歐元、日元）的匯率波動也會造成以美元計價的外匯儲備的市場價值發(fā)生波動，例如美元兌歐元與日元持續(xù)升值，會降低以美元計價的外匯儲備市場價值。但是即使把這種不利的估值效應(yīng)考慮進(jìn)來，大約80%左右的外匯儲備縮水還是可以歸因于中國央行對外匯市場的干預(yù)。

為了維持人民幣兌美元匯率穩(wěn)定，在不到兩年的時間內(nèi)，央行在市場上出售了大約6500億美元左右的外匯儲備，這在全球金融史上是前所未見的。例如，IMF的全部可動用資金，大約也就在6000-7000億美元左右。對于中國動用外匯儲備維持人民幣匯率穩(wěn)定的做法，一向出言謹(jǐn)慎的IMF總裁拉加德在年初的達(dá)沃斯世界經(jīng)濟論壇上公開表示：“大規(guī)模使用外匯儲備肯定不是個特別好的主意”。

大部分中國學(xué)者似乎并不認(rèn)為以8000億美元為代價，換來人民幣匯率對美元貶值不超過5％這樣一件事有什么不對的地方。一些學(xué)者甚至認(rèn)為通過干預(yù)外匯市場，用掉這8000億美元是中國求之不得的事情。為什么這樣一件令外國學(xué)者瞠目結(jié)舌的事情，在中國學(xué)者眼里卻如此稀松平常？

一些學(xué)者認(rèn)為，中國所積累的外匯儲備的性質(zhì)，與挪威、沙特等產(chǎn)油國積累的外匯儲備的性質(zhì)，存在顯著區(qū)別。對產(chǎn)油國而言，通過出售國內(nèi)資源來賺取外匯儲備是通過轉(zhuǎn)讓本國資源稟賦而積累的財富可以自由使用。政府既可以把外匯儲備交給入主權(quán)財富基金投資于海外，也可以把外匯儲備分給本國居民。對中國而言，外匯儲備的主要來源有二。第一，外匯儲備增加是由于持續(xù)的貿(mào)易順差所致，也即出口商選擇把出口獲取的美元賣給中國央行；第二，外匯儲備的增加是由于持續(xù)的資本流入所致，也即居民或非居民選擇把流入的美元賣給中國央行。無論是上述哪種來源，央行都是通過用人民幣購買外幣而形成的外匯儲備。因而，在這些專家學(xué)者看來，中國的外匯儲備是央行通過貨幣創(chuàng)造積累起來的，本質(zhì)上不是中國的財富，而類似于一種被基金公司管理的資產(chǎn)。投資者要求贖回是最自然不過的。進(jìn)而，對于這樣積累起來的外匯儲備，最好的用途就是在外匯市場上被賣掉。

但問題是，通過出售資源的形成的外匯儲備，與通過貿(mào)易順差或者資本凈流入形成的外匯儲備，真的存在本質(zhì)上的區(qū)別嗎？

筆者認(rèn)為，無論通過哪種形式積累的外匯儲備，只要是一國政府支付了合理對價之后形成的，就沒有本質(zhì)上的區(qū)別。這種認(rèn)為一種外匯儲備是積累的財富、可以自由運用，而另一種外匯儲備相當(dāng)于基金，最好賣掉的觀點，難以理解。

首先，通過出售本國資源而獲取的外匯儲備，與通過貿(mào)易順差獲得的外匯儲備，并不存在實質(zhì)上的區(qū)別。誠然，出售本國的原油、礦石是賣掉了本國的財富。但試想，中國通過系統(tǒng)地壓低國內(nèi)勞動力、資金、環(huán)境、資源的價格，通過促進(jìn)出口來拉動本國經(jīng)濟增長的做法，難道不也是出售中國的資源稟賦嗎？難道出口“中國制造”換回的美元，與出口原油與礦石而換回的美元就存在本質(zhì)區(qū)別嗎？如果出售本國原油、礦石是一種資源的代際轉(zhuǎn)移配置，通過經(jīng)常賬戶順差把本國富余的儲蓄（本國儲蓄過剩）貸給其他國家不也是旨在平滑長期消費的一種資源的代際轉(zhuǎn)移配置嗎？過去幾十年中國通過貿(mào)易順差形成的外匯儲備，其性質(zhì)同中國所積累物質(zhì)資本存量和人力資本存量一樣，也是中國的國民財富！

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