中國政府傾盡全力挽救股市，可能不是因為這是其當下面臨的最重要問題，而是因為這是政府最容易控制的一個問題–如果采取異常強勁的舉措的話。

畢竟，與振興因長期(且不斷惡化的)供應過剩而痛苦不堪的房地產市場相比，恐嚇空頭要容易得多，代價也小得多。

允許人們把房子押上借錢炒股，顯然比處理過度投資所導致的后果要來得容易。

股票融資交易可謂中國負債網絡不斷擴張的一個環節，然而比起處理債臺不斷高筑的問題，暫停主要個股的交易、及套住投資者使其無法拋售脫身則要更容易，見效也更快。

中國通過威懾以救市的決心似乎與日俱增。

中國媒體周五報導稱，國有企業中國證券金融股份有限公司已從銀行業獲得1.3萬億(兆)元人民幣(2,090億美元)貸款。這些貸款將可通過券商為購股提供融資。

自去年以來，中證金就對允許券商發行短期債券以為用于購買股票的保證金貸款融資的規定感到不滿。上周，中證金決定，允許將這些貸款證券化并出售，以釋放更多資金用于更多保證金貸款。

所有這些都給人留下了最深刻的印象，雖然從政策方面講，這有很大缺陷，較長期成本也很高，但短期內取得的成果似乎基本符合目標。中國股市–如果還能說這是個股市的話–已然企穩，滬綜指.SSEC周五收報3,957點，盡管較6月峰值還低逾20%，但已較7月低位上漲了13%。

但考慮到中國政府所花費的力氣，這樣的成績很難令人興奮。兩周前，21家券商承諾繼續買入股票，直到滬指重新站上4,500點。但目前，滬指仍不到4,000點。

**樓市、債務及過度投資**

中國控制股市的措施，最好是從其控制經濟其他層面難題的背景之下加以理解，其經濟所面臨的種種難題更為艱深，所需要的解決方案可能更難策劃、也或許更難承受。

“在我們看來，中國三大泡沫并存仍然是全球經濟最大的風險(包括有史以來第三大信貸泡沫，最大的投資泡沫，和第二大房地產泡沫)，”瑞士信貸Andrew Garthwaite帶領的策略師團隊在一份客戶報告中寫到。

從樓市看，就算價格下跌，而估值仍然是天價，且北京和上海房屋均價達到平均收入的20倍以上，供應卻仍然在增加。瑞士信貸估計，中國新房開工量比需求多12%，18%的建成住房空置。

房地產泡沫與信貸泡沫同時出現不足為奇。瑞士信貸稱這是他們所見過的第三大信貸泡沫，僅次于西班牙和愛爾蘭上次遭遇的泡沫。民間部門債務不僅與國內生產總值(GDP)之比接近200%，且自2011年以來直線竄升，較趨勢水平高40%。國際清算銀行研究發現，很多金融危機爆發之前，信貸增長僅比趨勢水平高10%。

投資與產出之比現達到44%，相比之下，日本在1970年代初快速工業化的時候，該比例最高也只有36%。中國意識到投資帶動增長是有限的，經濟必須轉型，讓消費和服務占據高比重，而降低出口和建筑投資占比。

鑒于中國經濟中的過剩現象，銀行系統、民間及公共和準公共事業債務與股市之間難以說清但存在無疑的聯系，股市大跌必然會讓當局大為震驚。像我們能從其他經濟體看到的，債務問題爆發點隱藏的深，但殺傷力可能極強。

這樣應對股災，問題或許和面子受損沒太大關系，反而是在于仔細觀察各個變數，以及這些變數之中哪些中國當局擁有最強的控制力。

若說上次金融危機能提供什么教訓，那就是操縱金融市場、期待實體經濟跟進，要比改變實體經濟并等待金融市場跟進更簡單。

中國對此可謂心領神會。

文/James Saft 來源：路透社

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