在去年堪培拉的一個論壇上，沈聯濤（Andrew Sheng，中國銀監會首席顧問、香港證監會前主席）在回應一些人批評中國的決策不透明時曾風趣地說：“中國是透明的，只是在中文意義上”。這一回答引發了聽眾的笑聲，但大概也是事實。

如果你懂中文并能每天關注中文的媒體，你的確發現，你想知道的東西基本都在那了。但這些東西未必總是明說，需要你去揣摩與推測。因為在中國，即便是那些有影響力的財經主管部門，也不能代表政府的最高決策部門-國務院-來拍板，尤其是針對一項政策出臺的時機。在中國，出席官方主辦的會議和論壇顯得格外重要，閱讀官方主流媒體的社論以及高級官員發表的文章也必不可少。在重大政策決策前夕，你或許總是可以從這些看上去雜亂的信息中找到蛛絲馬跡。這對于外國人來說簡直是不可思議，一頭霧水，盡管情況常常是，在一項政策被決定之前，總會有坊間流傳的風言風語，而境外的媒體往往也先知先覺。

這些日子以來，人民幣的匯率問題弄得滿城風雨，成為全球討論的焦點。不足為怪，作為全球第二大經濟體并且在全球經濟復蘇中扮演著舉足輕重的角色，中國貨幣幣值的不穩定自然牽動著投資者的神經。但是，在這當中，危言聳聽者眾多，大多數人并非冷靜思考，更未能真正跟進（甚至誤讀與曲解了）中國貨幣當局每一步的政策與做法，從而很遺憾完全看不到一個完整的畫面是個什么樣子。

呼聲甚高的關于做空人民幣的言論，雖然再度引發人民幣匯率的波動和熱錢流出的加快，但這畢竟還只是發生在相對于在岸市場來說微不足道的人民幣離岸市場，且處于政府的可控之中。這是因為不僅僅離岸市場規模狹小，連接在岸與離岸市場的通道屈指可數；重要的是，中國10年來在金融市場開放和資本賬戶可兌換上的決心也搖擺不定，謹慎有加。直至兩年前啟動了上海自貿區，金融開放上的行動也相當遲緩。這種極其有限的金融開放既可以解釋造成人民幣匯率動蕩的原因，也反過來給予了中國方面在面對匯率波動時不必手忙腳亂的有利條件。中國的最高領導人公開承認，人民幣不存在大幅度貶值的基礎。這當然是話中有話。

即使這次國際上不乏做空人民幣的投機者，但對中國經濟來說，依然難以真正釀成大禍。作為仍然比全球經濟增長率高出4個百分點和擁有超過10萬億美元GDP的中國經濟，再加上還有超出3萬億等值美元外匯儲備和占GDP接近40%的儲蓄水平，貿易上每年依然有數千億美元的順差，要說中國正在經歷匯率危機并將致使中國經濟突然坍塌，實在言過其實，過于膽大了。

只要簡單回顧一下1997年爆發的東亞金融危機的文獻，你就會發現，中國這次所經歷的貨幣動蕩完全是意料不到的事件，其原因比結果更不可思議。沒有比誤解更好的詞能來描述這次貨幣動蕩的原因了。過去10年來，中國一直堅持非常謹慎的原則推進金融的改革和開放，在減少政府干預、加強金融監管和更市場化的利率與匯率形成機制上有序推進，并取得可喜進步（坦率地說，中國的央行功不可沒）。即便在上海自由貿易區建立人民幣國際化的渠道上也煞費苦心設計賬戶分離的監管機制。從根本上說，這些體制上的改進應該有助于減少金融風險和提高應對風險的能力，實在難以與貨幣危機的發生扯上干系。

今天應該有足夠的證據證明去年8月11日中國央行做出的貶值人民幣的決定，是基于一個很有說服力的理由而深思熟慮的結果。在有望被IMF考慮把人民幣納入SDR籃子之前，央行希望在朝著用更市場化的方式來形成人民幣匯率方面邁出一步，以示承諾。而且我相信這個舉動是正確的。但不幸的是，此舉沒有得到全球市場的理解和正確解讀，反而被當作中國為挽救經濟下行壓力而大幅貶值本幣的孤注一擲的行動。這一猜測在國際金融界迅速形成共識，推升了人民幣持續和大幅度貶值的預期。為了穩定預期，12月國家外匯管理局（SAFE）進而提出人民幣改用SDR一攬子貨幣來估值而不再單一地盯住美元。在上海的中國外匯交易中心推出了基于一攬子貨幣的人民幣匯率指數。但這些用心的指引看上去并不那么管用，離岸市場沽空人民幣的預期依然持續升溫，人民幣再度處于貶值的巨大壓力之下。一時間，大有中國貨幣當局的這個努力迅速變成自毀長城的武功之虞。是的，或許只有缺少事先良好的溝通或者曲解才能解釋這個后果。事實上，由于事先央行沒有清晰地表達意圖，缺少及時和足夠的溝通渠道，外國投資者無法真正領會中國央行去年8月對人民幣匯率的突然調整到底是出于什么目的，反而把它誤解為一個經濟硬著陸這個更大危機的前兆。中國的網絡上甚至流傳著一個段子，說IMF的總裁也不得不撥打電話給中國領導人來了解那次匯率調整的真相。這也是為什么學者出身的方星海-中國證監會的最年輕的副主席-在剛剛結束的達沃斯論壇上承認中國的金融當局與市場投資者之間缺乏及時和足夠的溝通時，會在中國國內引起一片嘩然。

當然，說白了，所謂溝通上的欠缺只是對不熟悉中國的決策體制所造成的不適的一種描述，不完全是因為沒有溝通，而是溝通方式的差異所致。境外投資者的這一不適應癥難以全然歸咎于中國的央行。說句公道話，在重大經濟決策均由最高領導層拍板決定的體制之下，央行的努力與行動相當出色。2008年如此，今天也如此。

為了防止被國際市場投資者的再度誤讀，面對國際市場上對人民幣匯率的動搖，中國的央行近期在維護匯率穩定的政策設計上可謂煞費苦心，盡量不再釋放過強的貨幣寬松信號以免誤導國際市場。這些日子，由于央行出手穩定人民幣匯率已造成銀行間的流動性趨緊，而且按照慣例，中國的春節來臨，中國國內市場對流動性的需求將處于高位，市場預計央行將會選擇降準來提供大量的流動性。但這一次央行可謂用心良苦，依然回避了降準而采用了非常規性的手段（如FLM、 SLO、SLF和逆回購等公開市場操作）來釋放流動性，使回購利率創下十年來的新低。

這說明，即使外部的投機者虎視眈眈，中國的央行并沒有亂了陣腳，依然有足夠的回旋余地。再明顯不過，你如果真能跟進這段時間以來所發生的一系列事件的前因后果并能學會欣賞中國央行的作為，中國當前的貨幣動蕩算不上是一場貨幣危機。但即使這樣，中國的領導人一定會要求他們的貨幣當局和金融監管者認真反思過去的做法有哪些不妥并加以矯正。放眼未來，人們大可不必對人民幣的匯率前景過于悲觀，但依然有理由擔心在這次貨幣動蕩之后，中國是否會在金融開放和人民幣國際化上有所退縮。誰知道呢？

文/張軍 來源：英國《金融時報》

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