另外，以目前2.3%的CPI，存款利率1.5%的絕對水平，基準(zhǔn)利率缺乏下降空間，融資成本下降也就會(huì)較為緩慢，從而繼續(xù)從成本角度制約CPI的下降空間，中國經(jīng)濟(jì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)難言快速消退。

不過，融資需求萎靡仍在持續(xù)，從社融余額增速和M2增速的差額走勢來看，社融余額同比增速仍在下降，并低于貸款和M2增速，價(jià)格現(xiàn)象說到底是貨幣現(xiàn)象，CPI雖然難降，但融資需求若持續(xù)萎縮，CPI也缺乏長期大幅上漲的動(dòng)力。

**高杠桿風(fēng)險(xiǎn)及監(jiān)管改革**

當(dāng)然，PPI向好，CPI低于預(yù)期，從另外一個(gè)角度而言，也確實(shí)是一個(gè)信號(hào)較為樂觀的經(jīng)濟(jì)組合，貨幣政策的調(diào)控效果雖然持續(xù)受到質(zhì)疑，但CPI的低位運(yùn)行，貨幣政策繼續(xù)使用的空間確實(shí)會(huì)加大。

從金融數(shù)據(jù)、基建、房地產(chǎn)投資增速回升來看，去年下半年以來，財(cái)政逐漸發(fā)力，今年財(cái)政赤字提高，也繼續(xù)可以給經(jīng)濟(jì)帶來支撐。

不過，供給側(cè)改革會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來陣痛，金融市場當(dāng)前除了繼續(xù)期待貨幣和財(cái)政政策，還需要適應(yīng)的是政策邊際空間均收窄的情況下的資產(chǎn)配置，而從當(dāng)前的實(shí)際情況來看，市場選擇的是加杠桿和監(jiān)管套利。

以銀行間債市的杠桿來看，2014年末的質(zhì)押式回購余額為3.1萬億，去年年末上漲到4萬億，隨后下降后3月份再度回升。截止3月份，銀行間市場債券資產(chǎn)的總體杠桿率在110%左右。

當(dāng)然，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也在提前應(yīng)對，無論是央行的MPA管理，還是證監(jiān)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理，在給市場逆周期調(diào)節(jié)空間的同時(shí)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理水平也在提升，這可能會(huì)使得市場面臨一波杠桿調(diào)整的壓力。

以銀行間債券市場來看，在總體杠桿率110%的情況下，全國性商業(yè)銀行的杠桿率最低為102%左右，而城商行、券商、理財(cái)產(chǎn)品的杠桿率都相對較高，面臨的去杠桿壓力也最大。

風(fēng)險(xiǎn)管理的產(chǎn)品及基礎(chǔ)設(shè)施，無論是CDS，不良資產(chǎn)證券化，債轉(zhuǎn)股，還是票據(jù)交易的電票比例提升等，也都在更加完善。

不過，最值得期待的，還是超級(jí)央行的誕生，這將強(qiáng)化中國金融監(jiān)管的統(tǒng)一性，在價(jià)格難降及經(jīng)濟(jì)下行環(huán)境下，降低金融市場資產(chǎn)配置行為的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。(完)

文/徐永 來源：路透社

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